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メトリカル:買収防衛策③ 買収防衛策を持っている会社のアンダーパフォーマンスの背景にあるものは何か?

前回の記事「メトリカル:買収防衛策② 株価パフォーマンスは?(BDTIデータを利用したMetrical分析)」では、現在でも買収防衛策を有している会社は上場会社全体で271社あり、当該271社の多くは株式時価総額が相対的に小さく、また、当該グループの5年間の株価パフォーマンスは各株価指数と比較してアンダーパフォームしていることが確認されました。

さて、今回はその前の記事「買収防衛策③」で立てた仮説の検証を試みたいと思います。買収防衛策条項を今も持っている会社の多くは株式時価総額が小さく、株式時価総額の成長が緩慢なペースである背景に何かあるのではないか。買収防衛策を保有していることを投資家に事前警告することによって、投資家が投資対象から外すこと以外に、当該会社の株価パフォーマンスが劣っていることには何かが関連していないか考えてみたいと思います。以前の記事では、会社の成長性の方針が明確でない、そのような成長方針を投資家に伝えきれていない、IRなどの機能を使いきれていないなどが複合的に関連しているのではないかと仮説を立てました。

そもそも事前警告型の買収防衛策があると投資家が投資を躊躇うために、当該会社の株価が低くなると言いこともできますが、東証の開示資料「White Paper on Corporate Governance2021」の次の考え方が参考になります。「買収防衛策を導入していない会社の中でその理由を説明している会社をみると、企業価値を高めることが最良の買収防衛策であると考え、現状では買収防衛策の導入を予定していないとの説明が大半である」との買収防衛策を保有していない会社の回答からも、上述の仮説と共通するところがあります。買収防衛策を保有している会社は企業価値を高めるための取り組みが十分でない一方で、買収防衛策を保有していない会社はその取り組みを実践する傾向があると推測することができます。

メトリカル:買収防衛策② 株価パフォーマンスは?(BDTIデータを利用したMetrical分析)

ポレートガバナンス・プラクティスを分析しました。その分析結果では、2014年以降で買収防衛策を株主総会の議案に提案したことが確認された会社421社のうち、現在は買収防衛策を採用していない会社のパフォーマンス指標としてのROE、ROA、P/B、コーポレートガバナンス・プラクティス指標としての独立取締役比率と女性取締役比率において、優れた数値を示していました。

今回は、当該データからもう少し分析を進めてみましたので、ご紹介したいと思います。BDTI様のデータにおいて、2014年以降で買収防衛策を株主総会の議案に提案したことが確認された会社は443社で、そのうち買収防衛策の議案が否決された会社は10社で、可決された会社が433社でした(下表参照)。このことからも分かるように一旦買収防衛策が議案として提案されると大方可決されることになります。可決されるか否決されるかは、会社の株主構成に依存し、主に外国人株主の持株比率に負うところが大きいと考えられています。東証の開示資料「White Paper on Corporate Governance2021」でも「外国人株式所有比率でみると、買収防衛策を導入している比率は30%以上の区分で2.7%と最も低く、前回調査より3.7ポイント減少している。また、20%以上30%未満の区分では9.2%と、前回調査より11.1ポイントと大きく減少している。筆頭株主の所有比率との関係をみると、筆頭株主の所有比率が低い区分で導入比率が高い傾向がみられるが、所有比率が5%未満の区分では13.8%と、前回調査より9.5ポイントと大きく減少した。」と述べています。

下表の通り、前回の分析でお示ししたように2014年以降で買収防衛策を株主総会の議案に提案したことが確認された会社433社のうち、今も上場している会社が421社あり、その中で買収防衛策を現在では保有していない会社が41%の173社、現在でも買収防衛策を保有している会社は59%の248社です。上述の通り、買収防衛策を現在では保有していない会社のパフォーマンスとコーポレートガバナンス・プラクティスにおいて優れた数値を示しています。さらに、株式時価総額で見ても、買収防衛策を現在では保有していない会社と現在でも買収防衛策を保有している会社の間には大きな差があることもわかります。

メトリカル:どのような企業が買収防衛策を導入しているか(BDTIデータを利用したMetrical分析)

下表の通り、全東証一部上場企業の中で買収防衛策条項を採用していない会社は90%を超えています。Metricalのユニバース(東証一部上場会社を中心に上場会社全体よりも少し時価総額が大きい会社で構成されている)でも約90%の会社が買収防衛策条項を採用していません。

今や買収防衛策を保持していない会社が主流になっている中で、買収防衛策を採用している会社と採用していない会社のパフォーマンスとコーポレートガバナンス・プラクティスの状況を調べてみました。下表がそれらを示したものです。ご覧の通り、買収防衛策を採用していない会社のパフォーマンスが過去3年間平均のROE(actual)、ROA(actual)およびトービンのQにおいても優れていることがわかります。コーポレートガバナンス・プラクティスにおいては、独立取締役比率以外の女性取締役比率とMetricalスコアにおいて優れていることがわかりました。

3/10「機関設計の選択と社外取締役の役割 」~新設計選択の傾向と検討すべきポイント~

プライム市場への申請と合わせて機関設計の変更を計画する企業が増えています。上場企業には、監査役会設置会社、監査等委員会設置会社、指名委員会等設置会社の3つの選択肢があるわけですが、それを変更する理由・背景にはどのようなものがあるのでしょうか。そして機関設計の変更には多かれ少なかれ社外取締役の役割の変更も付随するものですが、どの程度の変更を取り込むべきでしょうか。社外取締役議長や筆頭社外取締役制度の採用には、メリットが見えない、運用の方法が純粋にわからないという声も聞かれます。

本ウェビナーではまずBDTIの代表理事である大杉謙一から、複数の上場会社をヒアリングして得られた、機関設計選択の理由・背景、機関設計変更の事情などを一般化してご報告し、変更を計画する企業の皆様にヒントを提供してもらいます。また、経営者・社外取締役として豊富な経験を持つ藤田純孝氏から、実効的な取締役会・委員会の運営、社外取締役議長と執行部との連携、他の社外取締役との関係などをお話しいただきます。

パネルディスカッションでは、お二人の講師に加えてニコラス・ベネシュも参加し、CGCにより導入が広まったスキルマトリクス、欧米で広く取り入れられる筆頭社外取締役等、コーポレートガバナンスの様々なツールや、企業を取り巻く環境が求める取締役会のモデルや構成員について、多角的に議論を展開します。

“How We Saved Our Planet”, by Nicholas Benes

In this article and video published in Ethical Boardroom, I urge a much deeper discourse about #ESG and the structure of profit-seeking corporations – one that considers ways to install the right incentive drivers. As summarized in the video, in my article aliens from another planet (the Vilcans) visit Earth and advise us to think much harder about key questions that we are not fully grappling with – such as: 1) who is best able to assess ESG factors that affect sustainability? 2) does our system provide enough incentives for them to think 20 years ahead, but act now? Does it do that throughout the entire investment chain? 3) why does ownership need to be non-transparent much of the time? Is that healthy?  5) what are the implications of giving FULL limited liability to corporations? 6) does it make sense that those who bought no stock, bear a large part of externalized risk? etc. etc.

The article then describes exactly how the Vilcans reconfigured their equity markets to address these and a host of other issues that (in my view) current #ESG initiatives and debates are not effectively coping with.

メトリカル:11月の株式相場は下落。CG Top20株価はインデックスに対しアンダーパフォーマンス。

11月の株式相場は新型コロナウイルスの新たな変異株「オミクロン株」への警戒感が強まり、月末にかけて大きく下落し、2ヶ月連続の下落。11月1ヶ月間のTopixとJPX400の両株価指数は-3.60%、-3.44%とそれぞれ下落した。CGレーティング・スコア上位のCGTop20株価は-4.56%と両インデックスに対して大きくアンダーパフォーマンス。

メトリカル:エクイティ発行とパフォーマンス、コーポレートガバナンス

Metricalではこれまでに「自己株式消却とパフォーマンス、コーポレートガバナンス」および「配当方針とパフォーマンス、コーポレートガバナンス」において、自己株式消却とパフォーマンスとコーポレートガバナンスそして配当方針とパフォーマンスとコーポレートガバナンスにおける関係についてそれぞれ検証してきました(詳細をお知りになられたい方はMetricalへご連絡ください)。今回のエクイティ発行に関する検証で三部作になります。意外にもそれぞれの切り口で興味深い分析結果が確認されました。

これまで前の2回の記事をまとめると、自己株式消却スコアはROA (actual)とTobin’s qと有意性のある正の相関が確認されていて、自己株式を3度以上消却した会社は主要パフォーマンス指標としてROE (actual)、ROA (actual)、Tobin’s qとの間に顕著に優れた数値を示しています。また、同様にコーポレートガバナンス・プラクティス(アクションを含む)の評価として、Metricalコーポレートガバナンス・スコア、独立取締役比率、エクイティ発行スコア、配当方針スコアにおいても、3度以上自己株式を消却した会社100社は、自己株式消却の頻度が低い会社よりも顕著に高い数値を示しているので、これらの会社はコーポレートガバナンスを改善する意識が強いことが確認されました。

下表の通り、2021年10月のMetricalユニバース1,716社では、エクイティ発行スコアが0(2000年以降1度もエクイティ発行を行いいていない)の会社は797社、エクイティ発行針スコアが-1(1度 だけ直接希薄化をもたらさないCB、WB、優先株などでエクイティ発行を行ったことがある)の会社は121社、エクイティ発行スコアが-2(1度増資もしくは2度直接希薄化をもたらさないCB、WB、優先株などでエクイティ発行を行ったことがある)の会社は557社、エクイティ発行スコアが-3(上記よりもエクイティ発行を行なったことがある)の会社は69社、エクイティ発行スコアが-4(上記よりもエクイティ発行を行なったことがある)の会社は118社、エクイティ発行スコアが-5以下(上記よりもエクイティ発行を行なったことがある)の会社は54社です。

下表で、エクイティ発行スコアが高い順に、主要パフォーマンス指標としてROE (actual)、ROA (actual)、Tobin’s qを示しています。また、同様にコーポレートガバナンス・プラクティス(アクションを含む)の評価として、Metricalコーポレートガバナンス・スコア、独立取締役比率、エクイティ消却スコア、配当方針スコア、現金保有スコアを示しています。

ウェビナー:「実効的対話の本質と形態」動画一部公開

2021年11月25日、『実効的対話の本質と形態』と題したウェビナーを開催いたしました。

投資家サイドと事業会社との間で行うエンゲージメントは重要であることは理解され、多くの時間とリソースが費やされています。しかし、ありきたりの質問、表面的な回答、時間がとられる割には充足感がなく、その後の対話段階に繋がる発展性、究極的な企業価値の向上に繋がる建設性が見えづらい。本ウェビナーでは、ひびき・パース・アドバイザーズの清水雄也氏、ラザード・アセット・マネージメントのスコット・アンダーソン氏をお迎えし、書面資料、CEOなどとの面談、その他の手法を使った対話方式をご紹介しました。投資家サイドの声が書面となっていれば、IR部門から取締役会への情報連携も容易となり、取締役会は当社を真剣に研究分析する投資家の声を参考にしながら、戦略議論を進めることができます。最後は建設的な対話の本質や形態についてパネルディスカッション方式で議論します。

(※社内コンプライアンスのためラザード・アセット・マネージメントの部分は公開されておりません。次回はぜひウェビナーに登録して生で視聴ください!)

お問い合わせ等ありましたら下記までお願いいたします。
Email: info@bdti.or.jp

デロイト トーマツ グループ『役員報酬サーベイ(2021年度版)』の結果を発表

デロイト トーマツ グループは、日本企業における役員報酬の水準、株式報酬制度等の導入状況およびコーポレートガバナンスへの対応状況の実態調査『役員報酬サーベイ(2021年度版)』を実施し、結果を発表しました。

■社長報酬総額の推移

売上高1兆円以上の企業における社長の報酬総額水準は、中央値で9,860万円。前年(9,887万円)比では0.3%減となり、2年連続で減少した。「一部の企業において新型コロナウイルスの影響による報酬の減額等が反映されつつある」と分析。

一方、東証一部上場企業における社外取締役の報酬総額水準は、中央値で800万円と、5年連続で上昇した。これは、「コーポレートガバナンス・コードの要請に基づいた社外取締役への役割期待の高まりが背景にある」と分析。

1月17日、無料ウェビナー「会社支配権争いと株主利益の毀損」―これまでの歴史、今突きつけられた問題、今後の行方―

敵対的買収への防衛策として経営陣が発動するポイズンピルが世間の耳目を集めたのは、ライブドアが日本放送株を買い集めて裁判事件化した2005年のことでした。その後ポイズンピルは日本企業の多くで導入され、2008年のピーク時には導入企業が500社超となりました。しかし、経営者の保身につながるとの批判、株主総会における反対票の増加を受け、廃止する企業が増え、現在の導入企業は270社程度となっています。(※)下記参考資料あり。

ところが、ここへ来て買収防衛策の廃止傾向は鈍化し、逆に再導入する企業も出てきています。そして実際に、買収者と買収対象企業の現経営陣とが支配権を巡って攻防を続け、新聞紙上を賑わす事件も散見されます。特に、東証1部上場の新聞輪転機メーカーの事件では、買収者を排除した株主総会決議によるポイズンピルの発動が、裁判所によって認容される事態となりました。

ポイズンピルについては、敵対的買収を困難にさせることで、買収の脅威を通じた経営の規律の向上を弱める点や、経営者の保身を図るための手段として用いられかねないという点などが一般的に問題視されるわけですが、この事件ではポイズンピル発動の判断に際して買収者の議決権行使が否定されており、株主平等の原則との関係で新たな問題が加わっています。

このような流れを踏まえ、日本企業はどのような対応をとるべきでしょうか。ポイズンピルの導入は今が好機でしょうか。また、投資家も日本という市場を再評価する必要があるでしょう。本日は、スティーブン・ギブンズ氏及び田中亘氏、パネルディスカッションでは浜田宰氏が加わり、裁判所による判断の歴史、近時の変節についてお話いただきます。

【開催日時】  2022年1月17日(月)15:30 –18:00

【参加方法】  ZOOMビデオ会議形式(実名を伏せたい方は表示名を匿名などへ変更して下さい。オーディオはオフにして下さい。)

【参加費】   無料

【定員】     100名

【タイムテーブル】15:20 ログイン・スタンバイ
         15:30- 15:35 (5分) MC市川 佐知子氏挨拶
         15:35- 15:50 (15分) BDTI代表理事ニコラス・ベネシュによるBDTI & ウェビナーのご紹介
         15:50-16:20 (30分)田中亘氏プレゼンテーション
         16:20-16:50 (30分) スティーブン・ギブンズ氏プレゼンテーション
         16:50-17:00 (10分) 休憩
         17:00-18:00 (60分) パネルディスカッション/Q&A
         18:00 終了

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