日本経済の健全な発展のための人材育成
6月28日、経産省から新たに「グループ・ガバナンス・システムに関する実務指針」（グループガイドライン）と「公正なM&Aの在り方に関する指針～企業価値の向上と株主利益の確保に向けて～」の二つの指針が策定・公表されました。
そこで本セミナーでは、これら二つの指針の策定に関わられた経産省経済産業政策局産業組織課長の坂本里和氏をお迎えして、いま日本企業が共有すべきグループ経営における実効的なガバナンスの在り方について、特に親子上場の問題に関する課題と対応（上場子会社におけるガバナンスの在り方等）を中心に紹介するとともに、併せて、親会社による上場子会社の買収（完全子会社化）における公正な手続き（公正性担保措置）の在り方についても解説いただきます。さらに、上記「公正なM&Aの在り方に関する指針」の策定過程で比較法制度調査を実施したホワイト＆ケース法律事務所パートナー弁護士の宇佐神順氏に、国際的な視点から株主エンゲージメントの世界的な潮流の中での日本企業におけるガバナンス・M&Aの課題についてお伺いします。
外国法事務弁護士・米ＮＹ州弁護士 スティーブン・ギブンズ（Stephen Givens）
パナソニック・パナホームの完全子会社化取引
従来の買値が言われた通り正しければ、なぜその後２０％引き上げたのか？
パナソニックは昨年１２月、東京証券取引所１部に株式を上場する住宅事業子会社パナホーム（大阪府豊中市）を株式交換で完全子会社にすると発表した。ところが、今年４月、この株式交換の契約を解約し、代わりに、市場で株式を公開買い付け（ＴＯＢ）することで完全子会社にすると発表した。これら発表が実現した場合にパナホームの一般株主が受け取る代金はそれぞれ大きく食い違っているが、それに関するパナソニックの説明はおよそ信用できない。これは、日本のコーポレートガバナンス（企業統治）の遅れを示している。
パナソニックは昨年１２月の発表の後、「上場子会社」住宅メーカーのパナホームを完全子会社化するための株式交換提案の妥当性を繰り返し主張してきた。それらパナソニックの説明が本当に正しければ、４月になっての提案変更は必要なかったはずだ。しかし、パナソニックは提案を変更した。それまでパナホームが一般株主に説明した対価の計算と数値のどの部分がなぜ変わったのかを明確に説明することなく、パナソニックは対価を突然およそ20%（180億円相当）引き上げた。パナホームの株主にとっては、昨年暮れの提案より、ましな提案だと言えるが、パナソニックの株主にとってはどうだろうか。
パナソニックの株主は、当然のことながら「なぜ我々の財布から出る180億円分の値上げが本当に必要なのか？」についての説明を求めるだろうが、パナソニックの経営陣はその説明責任を十分果たしていない。パナソニック株主としては、パナホームをできるだけ安く１００％子会社にしたい、と考えるのは当たり前だ。パナホームの一般株主は、原案より対価が20%も高くなり悪い気はしないだろうが、その反面、原案の説明が正しくなかったことが明白になり、その変更案を信頼するに足るか疑問を感じざるを得ない。その変更案の信頼性の担保がないからだ。
なぜこのような始末になったのか？
日本のM&Aに一石を投じる案件である。投資ファンドのアスパラントグループが和装のさが美の株式を、さが美の親会社であるユニー・ファミリーマートHDから56円で買い取るTOBを公表したのは８月17日。続く９月27日、こちらも投資ファンドのニューホライズンが、ユニー・ファミリーマートとに対して70円でさが美株式を買い取るという対抗提案を申し入れ、さらに30日には90円に引き上げている。買付価格にして1.6倍、この経済的には明らかに好条件の提案に対して、しかしながら、ユニーはいまだ沈黙を続けたままだ。
日本企業においては、企業価値の最大化が経営陣の第一義的な責務とは、必ずしも考えられてこなかった。ある意味、個人株主の経済的利益をおざなりにしてきたこの企業風土にメスを入れるのが、昨今のコンプライアンス改革である。
日本企業のコンプライアンス意識は果たして変わったのか。ニューホライズンの提案に対するユニー・ファミリーマートの対応は、その試金石となるだろう。事案を詳ししく見ていこう。
「最高裁判所（第一小法廷）は、平成28 年7 月1 日、公開買付け後に少数株主のキャッシュ・アウトのために行われた全部取得条項付種類株式の取得の価格決定につき、実務上大きな影響を与える決定（以下「本決定」といいます。）を下しました。
本件は、公開買付けに応じず、その後、全部取得条項付種類株式の取得によって強制的に株式を取得された少数株主が、公開買付価格と同額とされた当該株式の取得価格につき不満を示し、裁判所に対し、公正な取得価格の決定を申し立てた事案です（平成27 年5 月の改正会社法施行前において、普通株式を全部取得条項付種類株式に転換した上でこれを強制的に取得するという手法が、少数株主のキャッシュ・アウトのための手段として頻繁に使用されていました）。